La Reserva Federal de Estados Unidos debate cuándo será la próxima alza de las tasas de interés, pero al mismo tiempo lucha con la pregunta sobre a cuánto podrán elevarlas en los próximos años.
Las señales apuntan a una nueva realidad en la que las tasas son mucho más bajas que en el pasado, lo cual tiene amplias implicaciones sobre el momento en que la Fed debería ajustar la política monetaria, cuán rápido y hasta qué nivel.
Los funcionarios de la Fed no están de acuerdo sobre cuál sería el punto culminante del proceso, en parte porque no les resulta fácil entender por qué otra tasa de interés subyacente —la misteriosa tasa natural—ha caído en los últimos años. Para eso, muchos están recurriendo a las reflexiones de Knut Wicksell, un experto sueco que murió hace 90 años.
De acuerdo con los libros de texto, la llamada tasa natural es la tasa ajustada a la inflación que es consistente con una economía que funciona a su máximo potencial, es decir que se expande sin sobrecalentarse. También conocida como tasa de equilibrio o neutral, equilibra el ahorro y la inversión.
La tasa natural no puede ser observada directamente; la Fed sólo sabe que se ha llegado a ese punto por la respuesta de la economía. “Es como descubrir Plutón: sólo se puede ver el efecto de la fuerza gravitacional”, dijo Eddy Elfenbein, un inversionista y bloguero en el sitio Crossing Wall Street, comparándolo con el planeta enano, cuya existencia fue inferida en función de las órbitas de Urano y Neptuno.
Esto es importante en parte porque la tasa natural guía la fijación de la tasa de fondos federales, la tasa de referencia de la Fed, que influye en el costo del endeudamiento en toda la economía estadounidense. Si la Fed eleva demasiado las tasas, podría socavar la inversión y provocar una recesión. Si las mantiene demasiado bajas, la demanda podría crecer demasiado rápido, lo cual podría generar inflación o burbujas financieras.
“La implicación práctica es que cuando una persona de la Fed habla de la tasa natural de interés, lo que le están diciendo es lo que piensan es la tasa terminal del siguiente ciclo de alzas”, dijo Adam Posen, presidente del Instituto Peterson de Economía Internacional y ex miembro del comité de política monetaria del Banco de Inglaterra.
La mayoría de los economistas calculaba antes de la crisis financiera que la tasa natural era de alrededor de 2%. Hoy, siete años después de la recesión, la mayoría de las estimaciones la sitúan en torno o apenas por debajo de cero.
“No estamos observando un repunte, ninguno en absoluto, de la tasa natural, pese a que la economía ha vuelto a su fuerza plena”, dijo a The Wall Street Journal en una entrevista reciente John Williams, presidente de la Fed de San Francisco, que ha pasado años estudiando el tema.
Ello implica que el banco central no moverá su tasa de referencia mucho más allá de su actual nivel, de entre 0,25% y 0,50% en los próximos años. Esto, a su vez, significa tasas más bajas para los deudores y menores rendimientos para los ahorristas.
Es probable que la Fed deje su tasa de referencia sin cambios el miércoles, al final de sus dos días de reuniones sobre políticas, aunque sí podría considerar cambiarla en julio o septiembre si la economía mejora. También dará a conocer el miércoles proyecciones sobre dónde cree que la tasa va a situarse en el largo plazo.
Las estimaciones de la Fed sobre las tasas de fondos federales en el largo plazo han estado a la baja. En marzo, cuando las autoridades lanzaron sus estimaciones más recientes, la mediana era de 3,3%. Al ajustarse ese nivel por su expectativa de inflación de 2%, eso sugiere una tasa natural de 1,3%, por debajo del 1,75% de junio del año pasado.
Uno de los riesgos para la Fed y la economía es que una tasa natural baja deje menos espacio para que el banco central reduzca las tasas en caso que quiera estimular el crecimiento durante una recesión o incentivar la inflación para cumplir con su meta de 2%.
El problema es que los economistas no entienden completamente por qué la tasa natural es tan baja. Eso hace que sea difícil saber si el cambio es permanente o temporal, y por lo tanto si la tasa se recuperará y en qué medida, y, a su vez, cuál será en el largo plazo la tasa de fondos federales de la Fed. “Es un desafío enorme para nosotros”, reconoció Williams.
“Creo que el nivel actual de tasas neutras o normales es bastante bajo”, dijo la presidenta de la Fed, Janet Yellen, en Filadelfia la semana pasada. Ella espera que aumenten con el tiempo, pero advirtió que “eso es algo de lo cual no estamos seguros y que descubriremos con el tiempo”.
Los economistas han ofrecido varias teorías de por qué la tasa natural ha caído. El ex presidente de la Fed, Ben Bernanke, ha mencionado un exceso de ahorro mundial. Lawrence Summers, profesor de la Universidad de Harvard y ex secretario del Tesoro, culpa al ‘estancamiento secular’, o un déficit crónico en la demanda de inversión.
Yellen ha dicho que vientos en contra temporales que han frenado el crecimiento desde la crisis financiera pueden ser la causa, mencionando entre ellos la incertidumbre económica, un dólar fuerte, y el crecimiento más lento de la productividad y de la fuerza laboral.
En busca de orientación, funcionarios de la Fed han estado revisando la obra de Wicksell, un famoso economista sueco que hizo gran parte del pensamiento seminal sobre el tema hace más de cien años. Los discursos de los principales responsables de la Fed, entre ellos Yellen, han hecho referencia a Wicksell cinco veces el último año, y Bernanke ha blogueado sobre sus ideas acerca de la relación entre las tasas de interés, el crecimiento económico y la inflación.
Wicksell caracteriza la tasa natural de interés como “una cierta tasa de interés para los préstamos que es neutral con respecto a los precios de las materias primas, y no tiende ni a elevarlos ni a bajarlos”. Sin embargo, la tasa natural no es observable y depende de “mil y una cosas que determinan la posición actual económica de una comunidad”, y esos factores, tales como la productividad, el desempleo y el cambio tecnológico y demográfico, están en constante flujo, manifestó.
Stanley Fischer, vicepresidente de la Fed, predijo este año que la tasa natural se mantendrá baja durante los próximos años, y advirtió que los factores que la regulan son “extremadamente difíciles” pronosticar.
“La respuesta a la pregunta: ‘¿Permanecerá [la tasa natural] en sus actuales bajos niveles permanentemente?’ Es lo que no lo sabemos”, dijo en un discurso en enero. “Con el tiempo, la historia dará la respuesta”.
Fuente: wsj.com